2020年军工行业研究报告

导语

一个大的经济体需要与之匹配的国防实力。与美对比我国 GDP 总量差距在逐步缩小，但是国防实力差距仍然很大，因此我国“十四五”规划明确指出“促进国防实力和经济实力同步提升”，我们认为至少军费占 GDP 比值应向美国看齐，而我国装备费占军费比例是在不断提升的，因此我国装备费增速或长期超 GDP 增速。

来源：国盛证券

报告综述

2021 年 1 月 8 日以来中证军工指数下跌 17.8%，跌幅位居各板块第 1。我们认为当前市场核心质疑是军工产业缺乏长期成长逻辑，因此我们将重点围绕军工产业长期成长的三个维度进行论述。

维度一：国防与经济实力相匹配，我国装备费增速或长期超 GDP 增速。美国过去 40 年经济与国防实力相匹配的结果是美股军工板块年化收益率位居各板块第 4。与美相比我国 GDP 总量差距在逐步缩小，但是国防实力差距仍然很大，因此我国“十四五”规划明确指出“促进国防实力和经济实力同步提升”，则军费占 GDP 比应向美国看齐，而我国装备费占军费比也在提升，因此长期看我国装备费增速或超 GDP 增速。

内需型军工企业长期成长逻辑：实战化训练带动装备消耗，技术升级牵引新产品持续列装。我们重点关注两大装备发展路线，一是导弹、军机等战术性装备加大列装补充缺口，长期来看需要通过实战化训练带动装备消耗。以未来 3 年装备放量采购为导向，应选择导弹、军机、航空发动机、无人机等赛道。二是寻找适应当下或未来战争模式下有新装备新技术列装的企业，新装备产品列装周期长达几十年随之带来的也是长周期确定性的成长。前瞻性武器如导弹、无人机、全电推舰船、电磁武器、激光武器等。

建立景气度的跟踪判断指标体系，表明我国军工企业已经进入订单高景气与治理改革共振时期。我们从多维度建立了军工景气度的跟踪指标，分析得出国内军工产业进入“短期/3 年订单与产能大幅增长，中期/7年装备体系升级”重大发展机遇期。此外军工企业也步入改革时期，股权激励等案例层出，盈利能力有望提升。

维度二：军民技术通用性，军用技术落地牵引万亿级民用产业。军工技术是很多先进技术的源泉，发展军工不仅是提高国家科技创新能力的重要方式，更重要的是军工技术突破随之牵引的是万亿级别市场空间的民用产业，给军工企业带来长足、巨大的成长空间。重点赛道包括：大飞机、商用航空发动机、卫星互联网、红外、全电推船舶、碳纤维、芯片、高温合金、钛合金等。

维度三：军贸出口是扩大客户群体，全球地缘局势动荡背景下的受益主线。军贸是我国扩大政治与军事影响力的重要出口，且其市场化基因更强，有着更大市场空间、更高利润率等优势。重点赛道包括：导弹和无人机等。

1. 引言：市场对军工的核心质疑，军工缺乏长期成长逻辑？

复盘 2020 年以来的军工行情，引出当下市场对军工的核心质疑。

第一阶段：2020 年 6 月始，市场开始预期“十四五”武器装备放量建设，7 月 1 日至 8 月 7 日中证军工指数上涨 48.1%；以中航沈飞、洪都航空为代表的军工上市公司呈现普涨行情。

第二阶段：2020 年 8 月 8 日至 11 月 2 日，军工板块开始调整，跌幅达到 17.3%，主要原因是市场对“十四五”军工的景气度存有质疑。

第三阶段：2020 年 11 月 17 日至 2021 年 1 月 7 日，国盛军工团队发布报告《市场在质疑军工什么？》，提出并回应了市场的几个核心质疑点：1）2020 年是“十三五”最后一年，今年军工订单大幅增长仅是“十三五”末年集中采购的结果，未来“十四五”高增长不可持续；2）即使“十四五”军工维持高景气度，但是军工企业由于机制等原因造成增收不增利，利润释放不及预期；3）宏观经济下行背景下，“十四五”装备建设很难得到很大的财政支撑；4）美国大选如果拜登上任，中美博弈减弱造成军工高景气度下降。此后我们又在 2020 年 11 月 15 日发布报告《短、中、长三维度阐述军工高景气度》，从“大单采购、付款条件改善”的角度提出可以提前验证军工高景气度，后续军工板块迎来一大波行情，区间中证军工指数上涨 36.4%。

第四阶段：2021 年 1 月 8 日至 2 月 21 日，中证军工指数下跌 17.8%，年初至今板块跌幅位居各板块第1。虽然军工产业在 2021 年迎来高景气周期的拐点，但是 2021 年以来的跌幅却很大，我们认为核心原因是：市场对军工产业长期成长逻辑提出质疑。

当前市场对军工行业的核心质疑是：备战能力建设下军工景气度只能维持 3 年时间，长期来看军工产业并不具备长期成长逻辑。我们在 2021 年度策略报告《细数军工产业十大变化，“赛道+卡位”把握历史性投资机遇》中明确指出的是，2021 年是军工产业“短 期/3 年订单与产能大幅增长，中期/7 年装备体系升级，长期/军民融合持续发展”高景气时代的起点。本文重点围绕军工产业的长期成长逻辑进行阐述，并从长期成长性的角度去筛选军工优质资产。

我们要强调的是：未来 3 年是军工产业全链条集中扩产备产的 3 年，军工订单和产能迎来爆发式增长，并非是 3 年以后军工产业进入负增长阶段。我们认为，我国历史性地提出 2027 年实现建军百年目标，因此至少未来 7 年是我国装备体系升级的时期。从更长周期来看，军工产业也具备长期成长逻辑：

1）内需型军工，国防与经济实力相匹配，我国装备费增速或长期超 GDP 增速；

2）军民融合式发展，军民技术通用性，军用技术落地牵引万亿级民用产业；

3）军贸，向海外不断输出军贸产品是军事实力提升的重要组成。

2. 维度一：国防与经济实力相匹配，我国装备费增速或长期超 GDP 增速

核心判断：一个大的经济体需要与之匹配的国防实力。与美对比我国 GDP 总量差距在逐步缩小，但是国防实力差距仍然很大，因此我国“十四五”规划明确指出“促进国防实力和经济实力同步提升”，我们认为至少军费占 GDP 比值应向美国看齐，而我国装备费占军费比例是在不断提升的，因此我国装备费增速或长期超 GDP 增速。

虽然我国军事装备处于加速追赶期，但是装备采购方向会呈现结构性特征，核心导向是围绕打赢一场常规战争的能力建设。我们认为未来我国内需型装备长期发展的逻辑是：实战化训练带动装备消耗，技术升级牵引新产品持续列装。

装备发展路线一：导弹、军机等战术性装备加大列装补充缺口，长期来看需要通过实战化训练带动装备消耗。2020 年之前，由于我国重点型号装备大都处于研制定型阶段，因此主要发展战略武器并施行“强军目标稳步推进”的国防政策，军工订单也大抵是稳健增长的状态，战术性装备列装缺口较大，导致军工企业长期处于投入期，或者小批量量产时期，企业的营收、利润规模都会有所限制；2020 年之后，“全面加强练兵备战”的国防政策导引下，我国正在形成打赢一场常规战争的能力，而且非战时期下的实战化训练强度也会显著增强。针对我国主要威胁来自于海空领域，因此导弹、军机等战术性、消耗性武器装备的列装会加大。军工企业获得充足订单的同时，产能利用率的提升会增强盈利能力。以未来 3 年装备放量采购为导向应选择导弹、军机、航空发动机、无人机等赛道装备发展路线二：武器装备的技术升级是持续的，一旦有新的军备产品列装随之带来的是长达几十年的服役周期，长周期的营收增长也非常明确，因此我们要去寻找拥有新装备产品列装逻辑的上市公司，这些新产品最好是适应当下或未来战争模式，而且产品线的丰富会带动上市公司长期成长。

前瞻性武器如导弹、无人机、全电推舰船、电磁武器、激光武器等。

我国军工企业已经进入订单高景气与治理改革共振时期。市场大部分投资者觉得军工产业较为黑箱，缺乏数据的支持，因此我们建立一套跟踪军工景气度的指标体系。从订单角度，分析得出国内军工产业进入“短期/3年订单与产能大幅增长，中期/7 年装备体系升级”重大发展机遇期。从企业盈利角度，军工企业也步入改革时期，股权激励等案例层出，盈利能力有望提升。

2.1 国防战略：百年未有之大变局，我国军事装备发展进入加速追赶期

我们认为， 这个“大变局”最主要的体现就是——中美大国战略博弈全面加剧，并且正在加速演绎。国防军工是所有经济、民生、产业发展的立国之本，大国之根基，是大国博弈的首要阵地，这也影响着我国装备的发展进程。2020 年之前：我国经济处于快速发展阶段并且与美国差距在快速缩小，但是武器装备的研制不是一蹴而就的，因此 2020 年之前我国国防政策大抵是“强军目标稳步推进”，装备发展处于“研制、定型或者小批量生产阶段”。换句话说，在 2020 年之前我国快速发展经济的同时但不具备加大武器装备列装的能力，按照产业的发展规律只能处于研制定型阶段。

当前，从军费占 GDP 比、装备总体规模质量角度来看，我国与美国相比仍有很大提升空间。

1）当前我国军费仅占美国军费 35.68%，我国军费占 GDP 比为 1.9%，而美国是 3.4%。 2019 年，我国军费为 2610.82 亿美元，而美国为 7317.51 亿美元，我国总体军费是美国的 35.68%。从国防与经济实力互相匹配的角度看，我国军费占 GDP 比为 1.9%，而美国为 3.4%，因此未来中国军费投入对标美国仍有很大提升空间。

2）从武器装备的角度来看，中国武器装备实力与美国差距较大，武器装备提量升级是中国军队建设的重要任务。

空军：数量上，根据 global fire power 2021，当前我国军机共 3260 架，仅占美国 24.6%；结构上，根据 World Air Force 2020，我国战机主要为二、三代战机，占比达 58.14%，而美国战机主要为四代机，占比达 87.96%。海军：虽然中国海军武器装备总数已超过美国，但是在航母等重点装备在数量上仍与美国有较大差距。

2020 年之后：正如国防部新闻发言人于 2020 年 11 月 26 日在例行记者会上指出的，我国经济实力、科技实力、综合国力在“十三五”时期跃上了新的台阶，已成为世界第二大经济体，但国防实力与之相比还不匹配，与我国国际地位和安全战略需求还不相适应。

这就需要同国家现代化发展相协调，充分利用全社会优质资源，加快国防和军队现代化，确保强军征程行稳致远。

我国“十四五”规划明确指出“促进国防实力和经济实力同步提升”，我们认为至少军费 占 GDP 比值应向美国看齐，而我国装备费占军费比例是在不断提升的，由 2010 年的 33.2%提升至 2017 年的 41.1%。因此我国装备费增速或长期超 GDP 增速。

但是，仍然会有投资者提出质疑，拜登上任美国总统后中美关系缓和的话，是否会影响我国军备发展战略，是否会导致我国装备发展迫切性减弱？无论美国是民主党还是共和党当选，中国这一大国崛起的事实、趋势不会变，修昔底德陷阱下中美博弈加剧的趋势也不会变，因此我们才会提出“全面加强练兵备战”的国防政策，而且一带一路战略的实施会让我国海外权益快速增加，加速发展军备是我国国家综合实力发展到目前状态必须要经历的重要步骤。

其次，装备发展从研制定型走向批量列装是产业发展的必然趋势。目前我国主战装备由“研制、定型”进入到“批量建设”阶段，而且要形成打赢一场常规战争的能力，这不以外交关系为导向。最后，我们参照美国，促进国防实力和经济实力同步提升。我们认为，一个大体量的经济体需要强大的国防力量来与之匹配，与之相匹配的是军工产业的长足发展。

以美国为例，1981 年里根出任美国总统，提出了对内振兴经济，对外重振国威的口号。开始对苏联采取强硬态度，遏制苏联在全球的扩张势力。在核战略和核军备方面，美国提出了“星球大战计划”，通过以高技术为核心的新一轮军备竞赛，从而拖垮经济力量相对落后的苏联。美国经济与国防同步发展的结果是，美股军工行业过去 40 年年化收益率位列各板块前列，未来我国国防与经济同步发展的同时亦将带动军工企业的长足发展。

2.2 装备发展：实战化训练带动装备消耗，技术升级牵引新产品持续列装

我们认为，虽然我国军事装备处于加速追赶期，但是装备采购方向会呈现结构性特征，核心导向是围绕打赢一场常规战争的能力建设。我们认为未来我国内需型装备长期发展的逻辑是：实战化训练带动装备消耗，技术升级牵引新产品持续列装。

装备发展路线一：导弹、军机等战术性装备加大列装补充缺口，长期来看需要通过实战化训练带动装备消耗。2020 年之前，由于我国重点型号装备大都处于研制定型阶段，因此主要发展战略武器并施行“强军目标稳步推进”的国防政策，军工订单也大抵是稳健增长状态，战术性装备列装缺口较大，导致军工企业长期处于投入期，或者小批量量产时期，企业营收、利润规模都会有所限制；2020 年后，“全面加强练兵备战”的国防政策导引下，我国正在形成打赢一场常规战争的能力，而且非战时期下的实战化训练强度也会显著增强。针对我国主要威胁来自于海空领域，因此导弹、军机等战术性、消耗性武器装备的列装会加大。军工企业获充足订单的同时，产能利用率提升会增强盈利能力。

我国加强推进实战化训练，训练频率、强度提高，弹药类装备的消耗将快速增长。2017 年 11 月 30 日，国防部发言人称 2018 年全军将大抓军事训练。《解放军报》披露，东部战区陆军某重型合成旅，2018 年枪弹、炮弹、导弹消耗分别是 2017 年 2.4 倍、3.9 倍、2.7 倍。

装备发展路线二：武器装备的技术升级是持续的，一旦有新的军备产品列装随之带来的是长达几十年的服役周期，长周期的营收增长也非常明确，因此我们要去寻找拥有新装备产品列装逻辑的上市公司，这些新产品最好是适应当下或未来战争模式，而且产品线的丰富会带动上市公司长期成长。我们认为，军事战略之争从以大规模杀伤性武器为代表的传统战略威慑能力，向太空、网络、海洋、极地等新领域和远程精确化、智能化、隐身化、无人化等新技术维度扩展。我们会不断发展、更新适应未来战争模式的未来装备，技术升级会牵引新产品持续列装，比如新型无人机、歼击机、精确制导导弹、全电推舰船等等，新装备产品的不断丰富会扩大企业的成长路径。

以美国的 F-15 战斗机为例，美军在 1968 年就发出研制招标，直到 1976 年才开始列装部队，中间投入期长达 8 年，我们看到直到 21 世纪 10 年代 F-15 才逐渐被更高性能的战机替代，产品服役时间长达 30~40 年。再看我国的 J20，2007 年开始研制，直到 2018 年研制定型开始列装，长达 10 年维度的投入期，一旦定型随着带来的是整个 J20 产业 链的长期增长，我们看到 2020 年爱乐达、中简科技等相关上市公司都表现非常优异。

在这个思路下，我们先选“赛道”，亦选择适应当前或未来战争模式下即将列装的新装备产品，或者需要升级换代的技术路线，相关公司长期成长逻辑则变成：已有装备产品持续列装+新装备产品定型列装或者新技术升级换代，比如航空发动机新型号如 WS20 等列装拉动航发动力的成长，新技术路线比如航空发动机控制系统由液压机械式控制转向全权数字式电子控制。我们认为这也是当下我国发展装备重点方向，比如无人机。要加强无人作战研究，加强无人机专业建设，加强实战化教育训练，加快培养无人机运用和指挥人才。”其他装备路线还包括：精确制导导弹、高性能军机、无人机、全电推进舰船，及前瞻武器方向如激光武器、电磁武器等。

2.2.1 导弹：备战能力建设首选，未来 5 年市场规模 CAGR 或达 30%多

我们认为未来“十四五”期间，导弹是增速快、确定性高的军工装备。从“十二五”到“十四五”，军工装备景气度依次提升的是：舰船装备（舰船建造高峰期进入下半场）、航空装备（以三代、四代机为主的机型处在交付高峰期）。我们认为未来“十四五”增速较快的将是导弹装备，我们预计当前导弹市场规模有望达到 1000 亿元左右，未来 5 年 市场规模复合增速有望达到 30%多。

2.2.2 航空发动机：军机放量增长拉动需求，实战化训练强度加大致使消耗增大

我国航空发动机的研制是在新中国成立后一片空白的基础上发展起来的，从最初的修理、仿制、改进改型到今天可以独立设计制造高性能航空发动机，走过了一条十分艰辛的发展道路。

1）仿制和改进。上世纪 50 年代，中国航空发动机工业从零起步，走过了一条充满荆棘的道路。1956 年，中国第一台涡喷-5 发动机根据苏联 BK-1φ 发动机的技术资料在沈阳仿制成功，此后很长一段时间，中国航空发动机都以仿制和改进为主，例如涡喷-6、涡喷 7 和涡喷 8。

2）部分自主设计。进入上世纪 70 年代，我国开始对航空发动机进行了部分的自主设计，如基于涡喷-7 研制的涡喷-13 系列发动机和基于英国斯贝 MK202 的涡扇-9 系列发动机。其中，涡喷-13 于 1985 年开始装机试飞，满足了歼-8Ⅱ飞机研制进度的要求。

3）拥有自主知识产权。直至 2002 年，国产涡喷-14“昆仑”发动机定型，中国才首次走完了自行研制的全过程，也一跃成为继美、俄、英、法之后的第五个航空发动机生产国。2005 年 12 月，涡扇-10 也就是俗称的”太行”发动机研发成功，成为我国首个具有自主知识产权的高性能大推力涡扇发动机。

2.2.3 军机：“十四五”期间军机放量建设，产业链可以交叉验证

预计空军未来“十四五”的发展趋势仍为主战装备跨代建设。我国空军正从传统意义的国土防空、支援海陆作战，向“空天一体，攻防兼备”的战略目标迈进，这一战略转变成为了新装备加速发展和列装主要驱动力。在新时期战略空军建设目标下，由“防”转“攻”，将信息化作为发展方向和战略重点，大力发展先进战斗机、战略运输机/轰炸机，提高纵深攻击能力、远程投送/打击能力和立体攻防能力，弥补代际差，实现代际换装，提高信息化、自动化程度。

2.2.4 无人装备：深刻改变战争面貌，未来作战装备首选

无人作战正在深刻改变战争面貌，是未来作战装备的首选之一。据新华社 7 月 23 日报道，“现在各类无人机系统大量出现，无人作战正在深刻改变战争面貌。要加强无人作战研究，加强无人机专业建设，加强实战化教育训练，加快培养无人机运用和指挥人才。”

2.2.5 前瞻武器：全电推舰船、电磁武器、激光武器等第一，全电推力舰船。舰船综合电力系统是将发供电与推进用电、舰载设备用电集成在一个统一的系统内，实现各类用电的统一调度和集中控制。作为最近几十年发展起来的新技术，舰船综合电推具有优化总体设计、简化动力系统结构、提高隐蔽性的优点，广泛用于军民船。

1）军船：全电动力对舰船作战产生重大影响，为未来建造高能武器系统的使用提供电力保障；

2）民船：要求良好操纵性、转矩特性和响应特性的特殊用途舰船广泛采用全电力推进。

2.3 企业成长：进入军工订单高景气与治理改革共振时期

我们认为，军工企业已经进入订单高景气与治理改革共振时期。

1）订单拉动营收：军工订单在 2020 年遇到拐点，由此前的“稳健增长”转变为“预计 7 年高增长景气度、长期装备费增速或超 GDP 增速”。

2）治理改革提升经营效率：随着国企改革、军民融合的不断深化发展，武器装备供给端已然发生很大变化。一方面以中航沈飞、中航光电、振华科技为代表性的军工国家队陆续推出股权激励方案，市场化机制也在逐步渗透；另一方面民参军企业在“十四五”装备放量建设导致体制内产能紧缺的背景下可以承担更多军品任务，并且依托灵活机制、外购设备更方便等优势，订单量、盈利能力都将得到显著提升。近年来已经有一大批盈利能力强的民参军企业涌现出来，越来越多不同类型的投资者可以在军工板块中找到符合其投资标准的上市公司，板块共振效应将加剧。

2.3.1 建立军工景气度的跟踪判断指标体系

市场对军工产业的高景气度存在断断续续的质疑是板块大幅波动的原因之一，这主要是 因为军工涉密造成很多公开数据的缺乏，我们认为很有必要建立跟踪、判断军工的高景 气度的脉络线及指标以利于长期投资。

2.3.2 第一条脉络：跟踪军工产业链订单

军工产业是典型的以销定产的行业，因此跟踪军工产业链订单情况是判断行业景气度的核心指标。军工产业是典型的 ToG 而且是计划性采购的行业，因此我们建立跟踪军工产业链订单的指标体系依次为：国防政策——装备采购计划及其采购模式——上市公司扩产计划——军工国企关联交易披露数据——上市公司军品订单公告；此外，还可以从财务报表中，如资产负债表的预收款项、应收账款、存货等判断订单情况。

第一，国防政策：“强军目标稳步推进”转变为“全面加强练兵备战”，“十四五”规划强调加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展，预示着军工订单或将呈现快速增长。《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》中明确指出：加快武器装备现代化，聚力国防科技自主创新、原始创新，加速战略性前沿性颠覆性技术发展，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展。“加快、加速”预示着备战能力即武器装备放量建设的迫切性。

尤其是在“十四五”规划中明确提出 2027 年建军百年奋斗目标。我们认为这是在未来 3 年军工爆发增长基础上进行的装备体系升级，未来 7 年我国国防装备进入批量建设时期，朝世界一流军队国防装备迈进，这给我国国防军工未来7年高增长期提供政策支撑。

第二，装备采购计划及其采购模式：根据国防政策制定“十四五”规划，装备采购模式由“滚动采购”转变为“批次合并、大单采购”，可以重点跟踪大单制采购的落地情况。首先，我们罗列出以往的装备采购流程：编制部队提出需求——列出装备体制（成熟直接采购，不成熟则找科研单位研发）——列入订货计划并由采购部门制定 5 年采购规划及年度采购计划——上报批复后即按计划采购。根据《装备采购条例》，我军年度装备采购计划实行三年滚动，包括当年装备采购计划、第二年装备采购草案计划和第三年装备采购预告计划。当年装备采购计划，应当在上一年度下达的装备采购草案计划的基础上，结合上一年度装备采购计划执行情况和部队装备需求变化情况编制；第二年装备采购草案计划，应当在上一年度下达的装备采购预告计划的基础上编制；第三年装备采购预告计划，只列入生产周期在 18 个月以上的装备采购项目。3 年滚动的装备采购计划应当同时编制下达，依次递进，逐年滚动。

我们认为，为了加大军工产业链企业扩大产能的意愿与能力，以往年度滚动采购计划有望转成批次合并下的大单制采购，预付款比例也有望大幅提升，如此军工企业可以展望到更长时间军工订单的高增长，现金流也能大幅改善。

第三，上市公司扩产计划。由于军工产业以销定产的规律，当前军工产业链产能只能匹配以往“稳健发展”的需求，在“全面加强练兵备战、“十四五”武器装备放量建设”的背景下，军工产业链扩产的必要性十分突出，我们可以看到部分上市公司通过融资等方式已经把扩产提上日程。

第四，军工国企发布的关联交易金额。由于军工产品的生产特点，一方面生产产品所需要的合格原材料供应商、产品用户大部分为中国航空工业集团、中国航空发动机集团控制的下属企业，相关上市公司与这些主体之间的交易构成关联交易；另一方面由于集团的两金管理也会存在存款等关联交易。这两方面的关联交易金额数据的披露是我们判断当年营收的重要方面。

第五，上市公司公告的军品订单，总体上军工订单由“稳健增长”转变为“预计 7 年高增长景气度”。

国防政策导向决定军工订单释放节奏、武器装备列装进程决定军工订单释放能力、军队组织结构调整是军工订单能否释放的人为外因。正如前面所述，国防政策已经从过去的“强军目标稳步推进”转变为“备战能力建设”，意味着加速武器装备批量列装的迫切性；武器装备列装进程也从“研制、定型、小批量建设”进入到“批产阶段”，意味着武器装备批量列装具备实质基础；军队组织架构调整完毕，也具备了军工订单释放的人事基础。因此，我们判断，进入到“十四五”期间，军工订单也将由过去的“稳健增长，并非高速增长”的特征转变为“加大订购，快速增长”。我们认为，军工行业将进入到“短期/3年订单与产能大幅增长，中期/7 年装备体系升级，长期/军民融合持续发展”高景气时代，高景气赛道又诸如导弹、航空发动机、军机、无人机等方向。

目前，部分上市公司已经公告“十四五”订单情况。例如，红相股份于 7 月份公告 5 亿 元的军品合同（2021 年执行），已经相比于 2019 年军品营收大幅增长 265%；亚光科技 9 月份以来公告 4.47 亿元的军品备产协议；高德红外 11 月以来多次签订军品订单合同；光启技术 11 月公告收到客户超过 12 亿元的超材料航空结构产品订货需求；新光光电 12月公告签订金额 0.74 亿元的红外成像光学镜头合同；特发信息 12 月公告与特殊机构客户签订军品采购框架协议，总金额达 6.26 亿元。这足以表明军工上游企业已经提前对“十四五”订单进行备产，并充分反映“十四五”军工行业高景气度。

第六，资产负债表的预收款项、应收账款、存货等科目判断订单情况。为体现“十四五”订单情况，我们重点跟踪 2020 年年报以及 2021 年一季报的财务数据。

1）预收账款：主要源于军方或军工企业向上游发布订单，一般会提前支付一定比例的预付款，预收账款能够体现在手订单的情况。对军工业务占比较大的企业，其表征意义更。

2）存货：构成主要包括原材料、在产品、产成品等，反映了企业对已有或意向订单所做的投产情况，其中原材料对未来更长一段时间的交付，对考察中长期增长更有意义。

3）应付账款：主要包括军工企业为满足订单生产向其上游厂家购买原材料和零部件而发生的应付款项，亦能体现订单的增长情况。

2.3.3 第二条脉络：判断军工企业盈利能力

军工企业增收不增利是市场担心业绩释放低于预期的重要方面。我们可以从营收到利润经历的重要两大环节即毛利率、期间费用率进行判断。第一，毛利率。核心影响因素：军品定价、军工企业规模效应、新产品迭出提升毛利率。

1）首先，看军品定价：市场担心军品放量采购会像医药集采一样大幅降价，但是正如 2021 年 1 月 1 日起施行的《军队装备条例》指出，“全面聚焦备战打仗；坚持以战斗力为唯一的根本的标准；围绕落实需求牵引规划、规划主导资源配置的要求，完善了装备领域需求、规划、预算、执行、评估的战略管理链路”。

我们认为从我国陆续颁布的国防政策中可明确感受到加快加速装备建设、全面聚焦备战能力建设是主要矛盾，因此装备发展最核心的是扩产而非降价，如果大幅降价势必会影响产业链扩产的意愿，这与当下发展装备是相矛盾的。从军工产业投资的角度来看也无须过多担心降价的影响。我们认为会受到降价影响的多是没有核心竞争力、竞争格局又很差的企业，这也大多不是我们考虑投资的范畴；而真正有核心竞争力的企业，即使有降价压力也可以向产业链转移。

2）其次，军工企业规模效应会提升毛利率。总体上看，2020 年前我国“强军目标稳步推进”国防政策导致军工订单稳健释放，军工企业产能利用率并不高，因此盈利能力较差。2020 年后军品订单放量会使产能利用率大幅提升，从而提升企业毛利率。单品上看，以洛克希德马丁 F-35 战机为例，虽然其造价逐批次降低但是自 2011 年 F-35 交付后，其航空业务营收不断增长，毛利率相对稳定，这也是源自航空装备产品规模效应的结果。

3）最后，新产品迭出也会提升毛利率：这里的新产品多是指军工电子类，虽然每年都会存在一定的产品降价（这些多是货架产品，大量采购下降价是合理的），但是这类产品技术更迭较快，每年新推出的产品毛利率较高也会拉动整体毛利率水平。

第二，期间费用率。这是国企改革作用体现的重要方面。市场对军工行业的部分质疑声音表现为：即使“十四五”军工维持高景气度，但是军工企业由于机制等原因造成增收不增利，利润释放不及预期。

但我们认为，随着国企改革、军民融合的不断深化发展，武器装备供给端已然发生很大变化。一方面以中航沈飞、中航光电、振华科技为代表性的军工国家队陆续推出股权激励方案，市场化机制也在逐步渗透；另一方面民参军企业在“十四五”装备放量建设导致体制内产能紧缺的背景下可以承担更多军品任务，并且依托灵活机制、外购设备更方便等优势，订单量、盈利能力都将得到显著提升。近年来已经有一大批盈利能力强的民参军企业涌现出来，越来越多不同类型的投资者可以在军工板块中找到符合其投资标准的上市公司，板块共振效应将加剧。

传统的军工企业如中航沈飞、中直股份、内蒙一机等主机厂商，受到成本加成的定价机制的影响，ROE 水平较低；但是近年来已经有一大批盈利能力强的军工企业上市涌现出来，以军工产业链最上游的电子或新材料厂商为代表，如光威复材、北摩高科、七一二、中简科技、宏达电子、鸿远电子、火炬电子等，受益于行业增长、国产替代、渗透率提升等三重成长逻辑，ROE 水平较高，近 5 年均在 13%以上。

治理结构：股权激励层出，军工企业治理结构不断改善。治理结构改善是军工改革的重要方向，主要包括引入股权激励制度、管理层市场化选聘及绩效考核制度等。过去市场对于军工国企的普遍认识仍停留在企业管理效率低、员工积极性不足等方面，同时认为较民营企业缺少市场化竞争优势。但我们看到在过去几年，以中航工业集团中航光电、中航沈飞为代表的军工上市公司陆续推出股权激励方案，我们认为这将有效改善军工国企上市公司的内部治理面貌，提高其市场化程度，在企业管理能力方面给市场带来明显改观。

军工板块及推出股权激励方案的代表公司期间费用率均有所下降。得益于国企改革稳步推进和军工企业经营效率的提升，2015-2020 年前三季度军工行业期间费用率整体稳定并出现小幅下降，其中 2020 年前三季度较 2015 年销售费用率、财务费用率分别下降 0.41pct、0.88pct；管理费用率随着军工企业持续加大研发投入，整体呈现稳中有升态势。个股方面，2020 年前三季度中航沈飞和中航光电期间费用率分别为 3.05%、16.17%，较 2018 年分别下降 1.20pct、2.19pct，公司经营效率稳步提升、降本增效成果显著。

我们认为“十四五”阶段是军工混改的关键时期，股权激励方案“从点到面”的铺开将成为行业趋势，我们预计越来越多的军工企业将通过引入市场化治理制度的方法提高企业资源配置效率、激发员工积极性，而军工企业治理的不断改善也将进一步提升军工企业的盈利能力，形成有效的良性循环。

第三，军工板块净利润，近年来增速水平其实已经位居各板块前列。从最近一季财报即 2020Q3 季报来看，2020 年（1-9）月军工行业实现营收（3528.70 亿 元，+5.39%），归母净利润（245.63 亿，+37.49%）；在各行业中归母净利润增速排在 第 3/30 位。

军工板块净利润高增长出现在主机厂、机加工、军工电子、军工材料各个环节。我们对主要军工企业 2020 年 Q3 归母净利润同比增速做个简单梳理，军工企业三季报表现非常突出，并且下游主机厂、中游机加工、上游军工电子/材料企业业绩增速均明显提升。

从 2020 年业绩预告的情况来看，上游军工电子和军工材料企业 2020 年实现业绩大幅增长。我们认为，业绩预告显示军工上游企业业绩大幅增长，预示着军工板块进入了高景气度阶段，2021 年军工板块的业绩表现在军工订单大幅增长背景下有望再上台阶。

3. 维度二：军民技术通用性，军用技术落地牵引万亿级民用产业

我们认为，我国军工企业经历 3 年爆发增长期、7 年装备升级期，长期来看未来获得长足增长动力源的还是军转民方向，通过扩大产品应用领域打开成长空间。

一方面，国防军工技术是很多先进技术的源泉，发展军工不仅是提高国家科技创新能力的重要方式，军转民更是将高端军工技术与工程师红利释放的重要途径，这是我们国家大力发展军工技术的原因之一。发展军工技术一方面可以催生出更多创新性的技术，比如，电子计算机、互联网、CDMA 通信、GPS 等如今耳熟能详的技术，最初都源于军事技术；另一方面军转民用可以扩大科技创新应用领域。我们认为，目前军工体制的高端技术、人才的红利远远没有到市场进行释放，发展军工即是在“军、民两用领域”给了这些红利大的释放空间，这个实质意义不亚于“军工领域的改革开放”。

另一方面，国防军工技术的突破，随之可以牵引的是万亿级别民用产业，这是我们国家大力发展军工技术的原因之二。国防军工不仅是国防安全战略高地，更是经济发展重要支柱。这也是举国家政策、资金、人才要解决的技术瓶颈，一旦技术突破，随之牵引的产业市场规模巨大。比如大飞机、航空发动机、卫星互联网、芯片、全电推进船舶等行业。商飞预测未来 20 年全球客机市场规模约 6 万亿美元，平均每年达万亿元人民币级别。

军民融合扩大了军品的应用领域，打开了军工技术的市场空间。军民融合产业多与高技术和战略性新兴产业密切相关，一旦技术突破，随之牵引的是市场规模万亿级别的产业。重点赛道包括：

1）大飞机：国产 C919 大飞机临近批产，抢占万亿市场迫在眉睫；

2） 商用航空发动机：CJ-1000A 尚未研制定型，国产化刻不容缓；

3）新材料：高温合金和碳纤维，航空发动机与大飞机国产化率先受益的品种；

4）卫星互联网：抢占空天轨道资源战略高地；

5）红外：军民用渗透率都会大幅提升。

3.1 大飞机：国产 C919 大飞机临近批产，抢占万亿市场迫在眉睫

大飞机产业是国家意志驱动、极具战略意义的新兴产业，主要表现在：市场规模大、对国民经济发展与工业技术创新拉动效应明显。

1）国产大飞机抢占万亿市场迫在眉睫。据商飞发布的《全球民用飞机市场预测报告》，未来 20 年全球、中国客机中市场规模分别 达到 6.6、1.4 万亿美元。

2）航空产业附加值极高，技术扩散效应显著。大飞机交叉关联着新材料、现代制造、电子信息、自动控制、计算机等众多学科领域，是现代尖端科技的高度集成。根据波音公司，民机销售额每增长 1%，对国民经济增长的拉动为 0.714%；大飞机研制及其核心技术辐射到相关产业，可以达到 1:15 的带动效应。

3.2 商用航空发动机：CJ-1000A 尚未研制定型，国产化刻不容缓

从市场空间来看，商用航空发动机市场空间足够大，预计未来 10 年全球商用航空发动机市场规模达 5000 亿美元。

我国民用航空发动机领域：我国 C919 面临批产，但国产商业航空发动机 CJ-1000A 尚 未研制定型，我国商业航空发动机产业实现国产化刻不容缓。据中国商发官网介绍，国产 C919 发动机已完成验证机全部设计工作，并计划于 2025 年服役。但是，我国第一款商用航空发动机 CJ-1000A 目前尚未研制定型。

国家级基金战略扶持，未来国产商用航空发动机产业有望加速发展。2017 年 3 月我国两机专项计划启动，预计直接投入 1000 亿元量级，加上带动的地方、企业和社会投入，专项投入总金额约 3000 亿元，未来资金规模有望持续提升。两机专项推出会给两机行业带来巨大政策红利，将从根本上解决我国航空发动机产业投入不足问题，在政策和资金支持下，将推动我国航空发动机技术赶超世界先进水平，实现历史性飞跃。我国航空发动机产业将加速发展，未来有望打破巨头垄断进入国际市场。

3.3 碳纤维：新飞机型号结构材料首选，应用占比和价值量不断提升

碳纤维复合材料已成为新型飞机结构的首选材料，其用量也成为军民机性能和先进性的重要标志。由于碳纤维复合材料在结构轻量化中无可替代的材料性能，是大型整体化结构的理想材料，已然成为国防装备的关键材料。

1）军机领域：从 1969 年起，美国 F14A 战机碳纤维复合材料用量仅有 1%，到美国 F- 22 和 F35 为代表的第四代战斗机上碳纤维复合材料用量达到 24%和 36%；在先进无人机上复合材料应用占比提升到了 90%。

2）民机领域：以空客 A380 和波音 787 的研制成功，标志着复合材料在飞机结构的低成本技术（包括材料、制造工艺和设计与维护）已达到了可以实际应用的新纪元，复合材料结构占飞机结构质量比向 50%提升已是不可逆转的潮流。空客 A380 上仅碳纤维复合材料的用量就达 32t 左右，占结构总重的 15%，再加上其他种类的复合材料，估计其总用量可达 23%左右；波音 787 上估计复合材料用量可达 50%，远远超过了 A380。随着碳纤维复合材料在航空航天上应用比例的增加、装备列装数量增加以及装备换代更新的需要，后期军民机对碳纤维的需求将逐年增加。

3.4 高温合金：先进航空发动机的基石，决定发动机性能的关键材料

高温合金是制造航空航天发动机热端部件的关键材料，先进航空发动机高温合金用量达到 50%以上，被誉为“先进航空发动机的基石”。高温合金既是航空发动机热端部件、航天火箭发动机各种高温部件的关键材料，又是工业燃气轮机、能源、化工等工业部门所需的高温耐蚀部件材料，是国民经济不可缺少的一类重要材料。

高温合金按元素构成分为镍基、铁基、钴基，应用最为广泛的是镍基高温合金，占比为 80%，其次是镍-铁基，占比为 14.3%，钴基占比最少，为 5.7%；按工艺可以分为变形高温合金、铸造高温合金、粉末高温合金。变形高温合金应用范围最广，占比达到 70%，铸造高温合金占比为 20%。

高温合金应用领域广阔，其中航空航天是应用最大的领域。高温合金材料最初主要应用于航空航天领域，由于其有着优良的耐高温、耐腐蚀等性能，逐渐被应用到电力、汽车、冶金、玻璃制造、原子能等工业领域，从而大大拓展了高温合金材料的应用领域。根据赛瑞研究数据，航空航天领域占全球高温合金应用的 55%，其次是电力（20%）和机械（10%）领域。

3.5 钛合金：航空航天领域重要的结构材料，应用占比不断提升

钛及钛合金对一个国家的国防、经济及科技的发展具有战略意义，钛工业发展水平是一个国家综合实力的重要标志。

钛合金是以钛为基础，添加钒、铝、钼、铬等其他可强化钛金属性能的元素，经过熔炼、锻造、轧制、挤压等工艺制成的结构材料。钛及钛合金具有低比重、比强度高、导热系数低、耐高温低温性能好、耐疲劳耐腐蚀等优点，广泛应用于航空航天、舰船、兵器、生物医疗、化工冶金、海洋工程、体育休闲等领域，对国防、经济及科技具有战略意义，钛工业发展水平是一个国家综合实力的重要标志。

2019 年我国钛加工材合计消费量 6.89 万吨，化工和航空航天是主要消费领域。2019 年我国钛加工材消费类量达 6.89 万吨，同比增长约 20%，2015-2019 年 CAGR 约 12%。2019 年国内钛材消费领域中化工占主导地位，占比为 51.3%，航空航天领域占比为 18.3%，二者合计占比 69.6%，是钛材消费领域的主力。

3.6 红外产业：军民用领域渗透率都在提升

红外技术的原理是利用红外探测器及信号处理系统将物体辐射的红外线转换成图像：理论上所有温度高于绝对零度（-237°C）的物体都会不断辐射红外线，且辐射能量大小和物体表面温度、材料特性有关。基于此特性，利用红外探测器可检测目标物体辐射的红外线，并通过光电转换、电信号处理等手段将目标物体的温度分布图像转换成视频图像。

红外产业链包括镜头、红外探测器、信号处理模块及红外系统整机等：其中红外探测器是最核心的部件，它可以将光信号变成微弱的电信号，其性能直接决定了红外成像的分辨率和灵敏度；信号处理模块可以针对探测器输出的电信号进行处理和数字化采样，经过图像处理后，最终将目标物体的温度分布图转换为视频图像；将红外探测器、信号处理模块与光学镜头、电池、外壳等结构件整合形成红外整机。

红外探测器是红外热成像仪核心元器件，非制冷型探测器凭借成本优势应用前景更广泛。探测器研产涉及材料、IC 设计、制冷、封装等多个学科，技术难度大，目前仅美国、法国、以色列、中国等少数国家掌握非制冷红外探测器核心技术。红外探测器是红外热像仪核心部件，用来探测、识别和感知红外辐射探测器水平决定最终形成可见图像的清晰度和灵敏度。按工作温度不同可分为制冷型和非制冷型，制冷型红外探测器工作时需要利用制冷机将温度制冷到零下 170 到 200 度左右，体积大且成本高，主要用于航空航天等领域。非制冷型红外探测器可在室温下工作，无需低温制冷，结构简单、体检小且价格便宜，不仅能在军用领域取代部分制冷型应用，还能应用于诸多制冷型红外探测器受限的场合，而且在民用领域的应用前景更广泛。

3.7 全电动力：舰船动力系统发展新趋势

前文已经讲到采用全电推进的舰船是大势所趋，我国将会陆续实施全电推进动力舰船的建造计划。从民用角度来看，Clarksons 表示 2004~2014 年 10 年间安装电力推进系统的民用船舶数量以每年12%的速度增长。该增速比全球船队数量的增长速度快3倍。随着船舶污染物排放标准的提升，预计未来安装全电动力的民船数量增速仍会提高。

破冰船：螺旋桨必须长期工作，当冰块阻挡螺旋桨时，原动机应被限制输出转矩，只有电力推进才易实现。

挖泥船：灵活变换主电路的电力可随时将主机的功率在泥泵和主推进器之间转换。

布缆船：布缆作业时需长期稳定低速航行，为保持船舶在设定航线航行，布缆船都设有大功率的艏艉侧向推进器，将主机部分功率转移到侧向推进器，自由航行时不需侧向推进，可将主机功率全部转移到主推进器上。

南极考察船：必须具有破冰船的冰区航行能力，变螺距螺旋桨的结构强度较定距桨差，容易受到冰块阻击而损坏，所以世界各国所建造的这种船舶有 70％以上采用电力推进。

3.8 卫星互联网：抢占空天轨道资源战略高地

卫星互联网是继有限互联、无线互联之后的第三代互联网基础设施革命，依托的是低轨卫星星座项目，直接影响国家战略安全。具体体现在：1）国防领域，在军事通信、导弹预警等领域举重若轻；2）民用领域，实现全球无死角覆盖，不受地形和地域限制，旨在完成传统地面通信难以实现的广域无缝覆盖和用户渗透。低轨卫星轨道资源有限，国际卫星发射加速将倒逼中国加快进行卫星互联网建设。由于高轨卫星传输时延大，一般为 500ms 左右；而低轨卫星可以实现 50ms 以内的时延，这相当于地面光纤网络，基本上实现实时或者近实时数据的传输。空天资源包括卫星频率和轨道，对于人类进行空间活动重要性非比寻常。然而实际可用的轨道和频段有限，而各国空间活动常态化正在加快对该资源的获取，供不应求的局面正在加剧。当前国际规则中对轨道和频率的主要分配形式为“先申报就可优先使用”，各国亦借卫星互联网建设的契机对空天资源的高地进行抢占。卫星互联网发展潜力巨大，应用场景广阔。

4. 维度三：军贸是扩大客户群体，全球地缘局势动荡背景下的受益主线

全球局势并不太平，地缘局势动荡或呈常态。当前，国际政治与安全局势复杂多变，不确定因素显著增加。特朗普当选美国总统以来美国内政、外交发生重大转折，英国脱欧带来新变数，法国、叙利亚、土耳其等多地恐怖主义与暴力犯罪频发，难民危机、宗教冲突等加速蔓延，国际安全形势面临新挑战。

拥有强大的军贸产业不仅可以获取巨大的经济利益，也是扩大自身政治和军事影响力的重要途径。军贸产品所含价值通常不仅仅是武备本身，它还包含了后续的技术、原件等跟进式的保障要素，甚至一些战术、战法等军事思想也都会以武备为中介进行流动，军售方通过输出武备来对目标区域施加影响也就不足为奇。我们认为，军贸也将成为中美大国博弈的一个方面，这是在世界之林中大国军事竞争力的重要表现方式。

海外地缘局势紧张对军工真正受益的是军贸方向。就单独局势事件而言，我们认为局势紧张或呈常态，但国内发生战争概率小。局势事件对军工板块影响短暂（不会对国内军备发展形成明显刺激），带来的更多的是市场资金对军工板块的关注度。我们认为，海外地缘局势紧张能真正给国内军工企业带来 EPS 增长方向的是军贸赛道。

上一轮冷战时期军备竞赛期间全球军贸总额攀升。据 SIPRI 数据，从 1950 年至今的全球军贸总额变化可以看到：冷战期间，由于军备竞赛使得全球军贸总额攀升；21 世纪由 于 911 后西方国家加大了反恐力度，中东、中亚等地区局势紧张，全球军贸总额又陆续恢复至冷战结束后的水平。我们认为，地缘局势紧张、大国博弈是军贸总额增长的主要原因。

全球军贸出口端：美国独占鳌头，2019 年军贸出口占全球比高达 39.54%，中国仅为 5.23%。2019 年，全球前 10 大军贸出口国家分别为：美国、俄罗斯、法国、中国、德国、西班牙、英国、韩国、意大利、以色列，且美国在军贸出口额的绝对值与份额都遥遥领先于中国。

全球军贸进口端：中东和印巴地区军火需求大，军贸进口国所占份额相对分散。 2015~2019 年，全球前 10 大军火进口国依次为沙特阿拉伯、印度、埃及、澳大利亚、中国、阿尔及利亚、韩国、阿联酋、伊拉克、卡塔尔，与上个 5 年相比，埃及、阿尔及利亚、伊拉克和卡塔尔上升幅度较大。近 5 年，各军贸进口国所占份额相对分散，最高的是沙特阿拉伯（12.14%），其次是印度（9.20%）。

中国军贸发展：军贸出口额快速增长，2019 年达到（14.2 亿 TIV，+24.8%）。据 SIPRI 数据，2019年中国军贸出口额占全球5.23%，远低于美国的39.54%、俄罗斯的17.35%。中国军贸出口对象以第三世界国家为主。根据 SIPRI 数据，2015~2019 年，中国共对 53 个国家和地区出口了军火，大多为第三世界的国家。其中五年内总出口额超过 1 亿 TIV 的有13个国家，其中又以巴基斯坦和孟加拉国占比最大，分别达到了34.75%和20.42%。中美的出口对象重合度较低，中国的出口对象基本都不在美国主要出口对象之列。

军贸颠覆传统军品商业模式，是大型军工企业的成长基因。我们认为，军贸赛道，这是一条改变传统军品研制、销售、利润等商业模式的高成长发展路径。不同于国内军工产品的商业模式，军贸赛道至少有以下优势：

1）市场空间方面：军贸面向全球客户采购，市场空间更大。国内军品是典型 TO-G 市场， 下游用户为 200 万军队人口，如果没有备战能力建设的话，总体上武器装备列装的空间有限。然而，军贸赛道是面向全球客户采购，商品属性更强，市场空间更大。军贸赛道的成长没有天花板，向上的成长弹性很大，但是最大的问题是订单不稳定。

2）军品利润方面：国内军品的保军属性强于商品属性。国内军品定价原则是保本、低利、无税。2014 年至今军品价格改革工作持续推进，定价方式主要推行装备购置目标价格管理机制，但我们认为国内军品保军、低利大原则不会打破，国内军品保军属性强于商品属性。但军贸产品纯粹作为商品，以获取利润为首要原则，这是拥有高利润模式的产业。

3）研制周期方面：军贸产品省去国内繁琐的研制路径，研制周期大大缩短。国内军品严格受到“预研-科研-型研”的路径发展，受机制影响导致国内军品研制周期较长，这也导致军品的投资属性弱化。但是，军贸产品以外贸订单为导向，只要武器性能指标达到外方要求，可以省去国内军品“军方-研制方”繁琐的研制路径，集中资金、人才等资源可以大大缩短装备研制周期。

我们认为，军贸赛道，这是一条可以引领军工领域改革开放的道路，是军工体制内高端技术与人才红利外溢的重要窗口。新国防技术是很多先进技术的源泉，市场此前关注军工板块更多是资产注入的逻辑，这是因为现有很多优质的军工资产和人才红利仍在体制内，再结合近年来国家推行的军民融合政策和科技成果转化政策，这一块的红利有很大的释放空间。我们认为，军贸以其市场化发展路径，能够将成熟的军品技术与丰富的人才红利，快速形成产品并转化为业绩，军贸或成为引领我国军工领域改革开放的道路。

我们认为，军贸产品以其巨大成长性和高利润模式，是大型军工企业的主要成长基因之一。我们梳理美国市值排名前 10 大的军工企业，发现海外营收已经成为大型军工企业的重要收入来源。比如，全球著名军火商洛克希德马丁、波音、雷神公司的海外营收占比分别达到了 27.64%、49.68%、29.41%。

军贸政策端关注军品出口立项批文，产品端关注导弹和无人机。军贸订单落地重点关注：政策许可、产品及订单落地两大环节。

1）从政策端：根据《中华人民共和国军品出口管理条例（修正）》规定，我国对军品出口实行许可制度，出口军品需要获得：出口产品立项、出口合同并申请审批、出口许可证。最为核心的是军品出口立项批文，表明国家已经允许武器装备对外出口。

2）从产品端：军贸各产品方向中，导弹是最能拉平敌我双方武力不平衡的利器，是军贸赛道中的最佳品种。这是因为，随着武器装备技术升级加速，越来越多的国家会失去高端武器总体研制的资金与技术实力，因此购买导弹进行防御对于中小型国家而言是较好的国防策略；也是因为，现代战争已经不是二战时代的火力覆盖方式，精确打击已成为重要手段，导弹在未来战争中的需求更为迫切；更是因为，无论外贸飞机还是舰船，都需要配置导弹作为火力单元。

3）从产品端：无人机也是军贸出口的另一个重要方向。军用无人机具有成本低、维护少、无伤亡等优点，在现代战争里起到至关重要的作用。随着彩虹系列、翼龙、翔龙无人机的研发成功，我国无人机技术已接近国际先进水平，部分企业如航天彩虹已实现批量出口。根据美智库 IISS 数据，2008 年至 2017 年中国出口 88 架军用无人机，相比之下美国和以色列分别出口 351 架和 186 架，我国军用无人机出口还有提升空间。我们预测到 2024 年左右我国军用无人机产销量有望达到全球无人机市场 25%左右的份额，我国无人机规模预计将达到 170 亿元人民币，未来十年预计我国军用无人机产值合计或超 1100 亿元人民币。

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